新華財(cái)經(jīng)北京5月19日電 18日，博道基金研究副總監(jiān)兼研究部總經(jīng)理何曉彬做客今日頭條財(cái)經(jīng)頻道和新華財(cái)經(jīng)線上訪談欄目《投基方法論》，分享量化投資策略。
嘉賓簡介：何曉彬，廈門大學(xué)統(tǒng)計(jì)學(xué)博士，金融風(fēng)險(xiǎn)管理師（FRM），18年證券、基金從業(yè)經(jīng)驗(yàn)；歷任長城基金數(shù)量分析師，交銀施羅德基金金融工程部總經(jīng)理助理，上海凱石投資管理有限公司金融工程部總監(jiān)，交銀施羅德基金專戶投資部副總經(jīng)理、投資經(jīng)理；2014年加入博道投資，任量化高級投資經(jīng)理，現(xiàn)為博道基金研究副總監(jiān)兼研究部總經(jīng)理、專戶投資二部總經(jīng)理。
問：你是量化分析師出身，迄今為止擁有18年量化投研經(jīng)驗(yàn)，不妨先給大家介紹一下自己？
何曉彬：從自己個(gè)人經(jīng)歷來講，我是統(tǒng)計(jì)學(xué)專業(yè)出身，量化投資希望從數(shù)據(jù)上去尋找統(tǒng)計(jì)規(guī)律，進(jìn)而構(gòu)建投資策略，量化是我的老本行；2017年博道基金私轉(zhuǎn)公后，我開始參與管理公司的研究部，系統(tǒng)接觸主動(dòng)基本面研究，量化和主動(dòng)都是獲取收益的手段，其各有優(yōu)勢。
比如，量化投資的基本面因子更多是在捕捉一些市場異象，但是主動(dòng)基本面投資更觸達(dá)投資收益的本質(zhì)，即優(yōu)秀的公司能夠創(chuàng)造超額收益；再比如，雖然主動(dòng)投資對優(yōu)秀公司有更深刻的認(rèn)知，但投資決策過于依賴主觀認(rèn)知，而量化的方式可以讓產(chǎn)品策略更清晰穩(wěn)定、可預(yù)期。我也在思考如何把量化和主動(dòng)相結(jié)合，經(jīng)過這幾年的實(shí)踐，最終形成了現(xiàn)在的系統(tǒng)化基本面投資思路。
問：能否給大家進(jìn)一步介紹一下你眼中的量化投資，以及這些年量化投資的發(fā)展？
何曉彬：在我看來，量化策略的主要優(yōu)勢在數(shù)據(jù)的寬度，可以在更多的股票上去尋找超額收益，或者說更可持續(xù)的超額收益。
現(xiàn)在整個(gè)量化多因子策略發(fā)展態(tài)勢有兩個(gè)方向，一個(gè)方向是往AI機(jī)器學(xué)習(xí)方向，把策略交給算法。另一個(gè)發(fā)展方向，是利用主動(dòng)邏輯因果關(guān)系去補(bǔ)足量化在長期數(shù)據(jù)維度的不足。目前我們博道基金的量化團(tuán)隊(duì)在這兩個(gè)方向都在嘗試，楊夢團(tuán)隊(duì)更多是圍繞著量化增強(qiáng)策略、機(jī)器學(xué)習(xí)的方向深耕，我自己則希望在基本面量化方向更前進(jìn)一步。
我給自己的定義是基本面投資“新勢力”，有點(diǎn)像現(xiàn)在的造車“新勢力”。造車“新勢力”是軟件重新定義汽車，也是希望將豐富的智能和互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品體驗(yàn)賦能汽車，本質(zhì)上它還是要做造車這個(gè)工作。我自己的量化策略，核心還是圍繞著基本面投資，希望融合量化和基本面投資在不同時(shí)間維度的優(yōu)勢，我整個(gè)框架是基本面為體、量化為翼，用系統(tǒng)化方式做基本面投資。
問：你通過系統(tǒng)化去賦能基本面投資的方式，最終希望達(dá)到一個(gè)什么樣的投資目標(biāo)？
何曉彬：這么多年通過對主動(dòng)投資和量化投資的比較研究，我發(fā)現(xiàn)傳統(tǒng)的基本面主動(dòng)權(quán)益投資雖然給投資者創(chuàng)造了不錯(cuò)的超額回報(bào)，但是勝率不太穩(wěn)定，在風(fēng)格多變的A股，短期業(yè)績亮眼的熱門權(quán)益基金其長期業(yè)績波動(dòng)性可能比較大。相反，持倉分散、追求系統(tǒng)化投資的量化策略所創(chuàng)造的超額收益會(huì)更加穩(wěn)定。
我們公司內(nèi)部曾經(jīng)測算過，如果一只權(quán)益型公募基金的業(yè)績表現(xiàn)能夠長期穩(wěn)定在50%分位數(shù)之上，比如40%分位數(shù)，那么它長期累計(jì)業(yè)績的排名分位數(shù)是20%左右，這是實(shí)現(xiàn)慢富的“復(fù)利”路徑。我們公司一直也是倡導(dǎo)長期投資，慢慢變富。我希望能夠融合量化和長期基本面投資的優(yōu)勢，在跟住基金平均水平的基礎(chǔ)上再加一些對優(yōu)秀公司的超額認(rèn)知，讓基金表現(xiàn)大概率排在50%分位數(shù)之上，多策略分散配置也更加穩(wěn)定可預(yù)期。這樣一來，既能讓投資者拿得住，基金的業(yè)績長期來看也會(huì)比較出彩。
問：從投資的角度來講，希望達(dá)到長期排名中位數(shù)之上的目標(biāo)，具體需要從哪些方向來努力？
何曉彬：在策略構(gòu)造之前，我們首先要去思考，超額收益到底來自哪里？我們拆解了公募主動(dòng)權(quán)益基金的收益來源，主要可以分為三個(gè)層次：
第一層是權(quán)益資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，即承擔(dān)了權(quán)益資產(chǎn)本身波動(dòng)后，應(yīng)被補(bǔ)償?shù)幕貓?bào)，這是用非常低的成本可以拿到的，比如去買中證800指數(shù)ETF，過去十幾年，中證800指數(shù)年化收益率為10.52%。
第二層是比較容易獲取的超額收益。2006年1月到2022年3月偏股混合型基金長期年化回報(bào)是15.38%，高于同期權(quán)益資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)本身，那么，這部分超額收益就是偏股混合型基金整體作為基本面投資者創(chuàng)造的價(jià)值。進(jìn)一步分析這部分超額收益的來源，歸因結(jié)果顯示，倉位選擇貢獻(xiàn)很小，主要是行業(yè)選擇能力和個(gè)股選擇能力，兩個(gè)能力還比較平均。
第三層是較難獲取的超額收益。這是優(yōu)秀公募權(quán)益基金經(jīng)理進(jìn)一步超越同行創(chuàng)造了更高的超額收益，這個(gè)超額收益相對更難，因?yàn)橐懈叩某~收益需要組合里有長牛股，而市場少數(shù)公司獲得大部分市值增長，“馬太效應(yīng)”非常明顯，不論A股還是美股都有這個(gè)現(xiàn)象，這意味著組合要有更高的超額收益，需要找到這些少數(shù)的優(yōu)秀公司。
因此，如果我們想要做到持續(xù)保持中位數(shù)之上的業(yè)績，賺到后面兩個(gè)超額收益，需要在三個(gè)維度上構(gòu)建能力圈：第一個(gè)維度是個(gè)股選擇能力；第二個(gè)維度是行業(yè)配置能力；第三個(gè)維度是對優(yōu)秀公司的認(rèn)知。我們希望在保持量化寬度優(yōu)勢的同時(shí)，借助主動(dòng)深度研究數(shù)據(jù)資源，補(bǔ)齊量化在長期基本面方面的不足，使得量化模型最終具備這三個(gè)維度的能力。
問：對標(biāo)偏股混合型基金指數(shù)，你希望用量化的方式去力爭實(shí)現(xiàn)長期排名中位數(shù)之上的目標(biāo)，在實(shí)踐中準(zhǔn)備如何來做？
何曉彬：在我看來，基本面維度具有超額收益的公司一般有三個(gè)特征：強(qiáng)競爭力、高景氣度和低估值。而在投資實(shí)踐中，這三者不可兼得，必須有所取舍。從策略角度來看，我更看重競爭力和景氣度，因?yàn)檫@兩個(gè)維度代表企業(yè)的盈利，是我們希望長期追求的價(jià)值所在。基于前面所說的思考，我構(gòu)造的是“核心+衛(wèi)星”的復(fù)合策略，其中，核心是“精選優(yōu)秀公司”為主的長期競爭力策略，衛(wèi)星是“優(yōu)選景氣行業(yè)”為主的景氣驅(qū)動(dòng)力策略。
所謂長期競爭力策略，即通過發(fā)揮長期基本面深度研究的優(yōu)勢，在博道基金主動(dòng)投研團(tuán)隊(duì)的長期競爭力推薦池基礎(chǔ)上，用量化方式精選個(gè)股，積極爭取優(yōu)秀公司的阿爾法，該策略的核心基石是博道基金研究基礎(chǔ)設(shè)施在基本面研究上的認(rèn)知沉淀。達(dá)里奧在《原則》里面有提到他們內(nèi)部怎么去對大家研究的觀點(diǎn)形成更有效的決策，提出了所謂的“創(chuàng)意擇優(yōu)”，只要系統(tǒng)跟蹤每個(gè)人過往的觀點(diǎn)準(zhǔn)確率，在這個(gè)基礎(chǔ)上再去賦權(quán)，通過加權(quán)就可以形成相應(yīng)更優(yōu)的觀點(diǎn)。這對我們的工作很有啟發(fā)。雖然最終我們是用量化方式構(gòu)造策略，但是高度還原了主動(dòng)投資的過程，盡量讓兩種方式取長補(bǔ)短，發(fā)揮多元和穩(wěn)定的優(yōu)勢。
而景氣驅(qū)動(dòng)力策略，則是充分發(fā)揮量化的寬度優(yōu)勢，根據(jù)多個(gè)景氣維度多因子的方式構(gòu)造行業(yè)綜合景氣指標(biāo)，超配景氣行業(yè)力求獲取行業(yè)超額收益。由于量化策略獲取超額收益能力相對穩(wěn)定，我選擇用“量化方法構(gòu)造行業(yè)輪動(dòng)策略”打底，提高組合超額收益的穩(wěn)定性?！伴L期競爭力策略”是核心，也是獲取中位數(shù)之上排名的關(guān)鍵。
問：實(shí)踐中如何能實(shí)現(xiàn)控制投資組合回撤方面的目標(biāo)？
何曉彬：做風(fēng)險(xiǎn)管理其實(shí)有兩個(gè)手段，一方面，可以通過倉位管理，主要依靠戰(zhàn)術(shù)性配置方法或者模型。另一個(gè)方面，通過策略的分散，即策略里涵蓋多種收益來源，正如資產(chǎn)配置行業(yè)流行的一句名言：“分散是唯一免費(fèi)的午餐。”
這也是我為什么選擇采取“核心+衛(wèi)星”兩大策略的原因，長期競爭力量化精選個(gè)股策略和行業(yè)景氣度量化優(yōu)選行業(yè)策略相關(guān)性較低，例如，長期競爭力量化精選策略重點(diǎn)篩選出優(yōu)質(zhì)的核心資產(chǎn)，主要聚焦在醫(yī)藥、科技、消費(fèi)、高端制造等板塊；行業(yè)景氣度策略會(huì)進(jìn)行適當(dāng)?shù)男袠I(yè)輪動(dòng)，在核心資產(chǎn)表現(xiàn)相對較弱的時(shí)候，也會(huì)創(chuàng)造其他超額收益。通過分散的方式可以平滑組合的波動(dòng)。
問：對于普通投資者來說，近期市場的波動(dòng)讓不少投資者也比較焦慮，你對于投資者有什么建議？
何曉彬：我們同樣也是基金持有人，非常能感同身受。事實(shí)上，權(quán)益資產(chǎn)是“動(dòng)態(tài)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)”，“動(dòng)態(tài)”意味著波動(dòng)是其伴生的資產(chǎn)特征，不過感受波動(dòng)的同時(shí)，大家更要認(rèn)識(shí)到權(quán)益基金的內(nèi)在價(jià)值，在我看來，權(quán)益資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)+基金管理人的超額收益，這才是權(quán)益基金更為重要的價(jià)值特征。
站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，總體上，我們認(rèn)為內(nèi)外部不確定性因素逐步明朗，非理性情緒宣泄基本告一段落，市場也將逐步回歸基本面，更多關(guān)注經(jīng)濟(jì)增長和企業(yè)盈利恢復(fù)的情況；同時(shí)，在更多和更大力度的政策推動(dòng)下，市場風(fēng)險(xiǎn)偏好有望逐步改善，我還是對市場持有更加積極和樂觀的態(tài)度，而且當(dāng)前A股中長期潛在回報(bào)已經(jīng)高于權(quán)益風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)歷史平均中樞，意味著權(quán)益資產(chǎn)本身就已經(jīng)具有“超額收益”，從資產(chǎn)配置的視角看，現(xiàn)在應(yīng)該是積極付出行動(dòng)的時(shí)間窗口，相信“守得云開見月明”！
基金有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。以上為嘉賓訪談問答實(shí)錄，僅代表被訪者個(gè)人看法，不代表今日頭條和新華財(cái)經(jīng)觀點(diǎn)。
編輯：林鄭宏