上次和大家說(shuō)到，為了讓持有人拿到超額收益，我們作為專(zhuān)業(yè)投資機(jī)構(gòu)，需要脈準(zhǔn)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的波動(dòng)，捕捉和跟蹤這個(gè)波動(dòng)的兩個(gè)分支波動(dòng)——盈利周期和情緒周期，分別對(duì)應(yīng)盈利的變化和估值的變化。

  

近期的市場(chǎng)調(diào)整，總結(jié)來(lái)說(shuō)，受到盈利周期和情緒周期一齊下行的影響，那么對(duì)于未來(lái)如何走，我也會(huì)從這兩個(gè)周期的角度去展望。

 

盈利周期下行導(dǎo)致的近期市場(chǎng)調(diào)整

受多重因素——房地產(chǎn)大周期下行、疫情沖擊消費(fèi)乃至經(jīng)濟(jì)、雙碳背景下經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期沖擊供給等——影響，中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨一定下行壓力，也導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)上市公司的盈利預(yù)期下行。

 

這些是我們可以觀測(cè)得到的一些下行因素，但其實(shí)更重要的是信心問(wèn)題，特別是最近疫情的新的變化，以及國(guó)際的新的形勢(shì)，其實(shí)是對(duì)預(yù)期造成了一定的影響，對(duì)市場(chǎng)信心有所沖擊。

 

好在今年的政策將會(huì)友好

不過(guò)，在經(jīng)濟(jì)面臨下行壓力的背景下，今年整體政策會(huì)是友好的，目前相應(yīng)的政策發(fā)力也比較明顯。從去年底開(kāi)始，一方面是LPR的持續(xù)下調(diào)，對(duì)整個(gè)房地產(chǎn)市場(chǎng)有一個(gè)比較明顯的支持效果。另一方面，1月份社融的放量，也是穩(wěn)增長(zhǎng)政策發(fā)力的一個(gè)非常重要的著力點(diǎn)。

 

而且，在3月份政府工作報(bào)告中提出的今年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)是5.5%，雖然這個(gè)數(shù)確實(shí)存在挑戰(zhàn)（因?yàn)?021年GDP兩年的同比增速只有5.1%，那么現(xiàn)在如果定成5.5%的話，意味著還是一個(gè)明確的經(jīng)濟(jì)要回升的信號(hào)），但我們分析過(guò)去政府工作報(bào)告中的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)大部分都實(shí)現(xiàn)了的情況下（除了2014年），總體我們傾向今年的5.5%的目標(biāo)也能完成。

 

我們拆解，一個(gè)5.5%的目標(biāo)，可能大致需要6%的投資以及5%以上的消費(fèi)，另外還要出口相對(duì)比較穩(wěn)定。6%的投資其實(shí)比較不易，我認(rèn)為意味著房地產(chǎn)不能有明顯的負(fù)增長(zhǎng)，所以后續(xù)可能還有一系列發(fā)力于房地產(chǎn)的政策措施出來(lái)。另外，針對(duì)5%以上的消費(fèi)，如果未來(lái)對(duì)目前疫情有更好的解決方案，那么消費(fèi)也將得到促進(jìn)。

 

所以總體來(lái)講，種種信號(hào)可以確認(rèn)看到今年一定是處在寬信用的周期內(nèi)。

 

盈利周期展望

在我們的分析框架下，上市公司的盈利周期是決定了A股走勢(shì)的一個(gè)非常重要的中樞。前面分析GDP，是因?yàn)槊xGDP和上市公司的盈利總體方向是一致的，對(duì)判斷A股走勢(shì)有方向性意義。那么，如果預(yù)計(jì)今年總體經(jīng)濟(jì)下行，上市公司的盈利也會(huì)跟隨著經(jīng)濟(jì)的下行。但是，我們前面分析，今年明確的是一個(gè)信用周期向上的過(guò)程，根據(jù)過(guò)往歷史的信用周期傳導(dǎo)到經(jīng)濟(jì)大約6~12個(gè)月來(lái)看，今年經(jīng)濟(jì)預(yù)計(jì)在下半年有企穩(wěn)反彈的可能性，那么對(duì)應(yīng)A股的盈利周期可能在三四季度也會(huì)迎來(lái)拐點(diǎn)，所以往后看至少在盈利周期上的底應(yīng)該是能夠慢慢尋到。

 

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