從年初到現(xiàn)在的市場波動很大，市場這輪回調(diào)，是受到盈利周期和情緒周期一齊下行的影響。上篇我們說到，是盈利周期的下行，部分導(dǎo)致了市場的下跌，同時我們判斷了，今年A股盈利情況有望在下半年企穩(wěn)反彈。但其實(shí)，導(dǎo)致本輪下跌的更為重要的推手，是情緒周期的下行。這篇就從情緒周期的角度，分析本輪市場回調(diào)的原因，也嘗試對后市有個研判。


情緒受三重沖擊走弱，目前已有所緩和 

市場對經(jīng)濟(jì)走弱的這個過程，其實(shí)是有比較充分的預(yù)期的。那么為什么市場還會出現(xiàn)比較明顯的下跌？因?yàn)樵谇榫w周期的維度上，有些超預(yù)期的東西出來。


首先，在經(jīng)濟(jì)走弱的背景下，市場本身的情緒就有所下降，公募基金的盈利示范效應(yīng)減弱后，使得基金發(fā)行有所降溫，導(dǎo)致市場的流動性減弱。


第二重沖擊是從去年底開始的美國加息預(yù)期的快速升溫。加息預(yù)期造成全球范圍的成長性資產(chǎn)明顯波動，同時也傳導(dǎo)到了A股市場。我之后專門寫一篇再和大家詳細(xì)聊聊中美市場之間的關(guān)系。我這里想說的是，其實(shí)美國加息的預(yù)期去年12月份開始發(fā)酵，現(xiàn)在已相對比較穩(wěn)定，只是還有所反復(fù)，但總體我們覺得市場對加息的預(yù)期在定價里面其實(shí)已經(jīng)包含得比較充分了。所以后面哪怕是進(jìn)一步的加息落地，可能對市場的影響也不會如之前那么大。


第三重沖擊，是俄烏黑天鵝事件帶來的兩個影響。俄烏局勢催生的第一個影響，是商品價格的波動，它會強(qiáng)化本來就已有預(yù)期的全球通脹，相當(dāng)于是火上澆油的一個影響。俄烏事件催生出的第二個影響，就是美國、歐洲對俄羅斯的金融制裁，引發(fā)了全球投資者對國別風(fēng)險的擔(dān)憂，使得外資風(fēng)險偏好明顯降低，體現(xiàn)在北向資金的流出以及中概股的大幅的下跌。但俄烏對情緒的沖擊，已經(jīng)迎來了緩和，3月的金融委員會會議也穩(wěn)定了一部分情緒，所以我們覺得整個市場非理性的情緒已基本告一段落了。


從信用擴(kuò)張階段歷史規(guī)律來看，A股情緒周期有望逐步觸底回升


總結(jié)來說，我們認(rèn)為A股情緒鐘擺將折返，情緒周期有望逐步回升。


首先，我們觀察到對應(yīng)著情緒的A股風(fēng)險溢價已經(jīng)到了歷史相對高的分位數(shù)，也就是大家投資A股要求的風(fēng)險補(bǔ)償已經(jīng)很高，再換句話說，大家的風(fēng)險偏好或者說情緒已到了歷史的低谷，所以我們認(rèn)為情緒周期已幾乎觸底，情緒鐘擺具備折返條件，后續(xù)將逐步轉(zhuǎn)向相對有利的方向，之后市場可能會更多關(guān)注經(jīng)濟(jì)增長、盈利周期恢復(fù)的過程。


此外，情緒、資金、估值這三者互相密不可分，而從過往信用與估值的歷史規(guī)律來看：信用擴(kuò)張時，估值向上；信用收縮時，估值向下。那么在上篇講盈利周期的文章中提過，今年應(yīng)該是明確的信用擴(kuò)張過程，受疫情影響下半年信用會繼續(xù)發(fā)力，A股估值后續(xù)有望呈現(xiàn)逐步回升的趨勢，這也是現(xiàn)在的情緒周期處于底部向上過程的一個支撐。


最后，從估值或說情緒自身均值回復(fù)的特征來看（即強(qiáng)了會走弱，弱了會走強(qiáng)，最終在均值附近震蕩的特征），當(dāng)情緒特別悲觀的時候，均值回復(fù)的力量會使得它向上（股票交易任意一個時點(diǎn)賣和買是同時伴生的，股票下跌過程看空頭寸逐步賣出空頭力量削弱，股票價格下跌價值提升買方力量增強(qiáng)，市場均衡的力量會某個時點(diǎn)產(chǎn)生作用），所以情緒均值回復(fù)的歷史規(guī)律也預(yù)示著未來一年市場估值很可能是一個向上的過程。這對A股來說總體是偏有利的一個信號。


總結(jié)我分析框架中的兩個周期來看，盈利周期是一個尋底的過程，估值（情緒）的周期大約已見底，現(xiàn)在向上的力量更多一些。所以總體，我們覺得A股市場當(dāng)前是一個相對可以去積極關(guān)注的一個時點(diǎn)，也抱有對后面市場反彈的期望。



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