直播干貨太多，所以小博特意再復(fù)盤一下。本期邀請的是博道基金研究部總經(jīng)理，量化高級投資經(jīng)理何曉彬。何博士用了1小時15分鐘的時間，耐心專業(yè)地講明白了一件事：
長期來看，公募基金為什么能幫您賺錢？
是因?yàn)榛鸸緝?yōu)秀？基金經(jīng)理能力強(qiáng)？
是，也不是。
公募基金長期能賺錢的最重要的原因，是您，智慧的您，拿到了承擔(dān)風(fēng)險的溢價。您持有了資產(chǎn)，承擔(dān)風(fēng)險，最后獲取了對應(yīng)的風(fēng)險溢價，基金的長期收益正是對這種風(fēng)險承擔(dān)的補(bǔ)償。
搞明白基金賺錢的邏輯為什么重要
過去二十年，多數(shù)人對買房子慎之又慎，決策過程應(yīng)該都是一再衡量，比如位置、房型、學(xué)區(qū)、房貸利率等等，優(yōu)勢劣勢列舉一大堆。但是，對于同是家庭資產(chǎn)的重要部分——基金投資，卻感覺更為隨意。
那我們就試著把基金投資說透說白，以求直接幫助到基金操作。
作為一種組合投資方式，我們持有的基金，其底層持有的資產(chǎn)是股票和債券，所以長期而言基金賺的是底層資產(chǎn)的收益。
（數(shù)據(jù)來源：WIND，統(tǒng)計區(qū)間：2018/12/31-2019/12/31。風(fēng)險提示：我國股市運(yùn)作時間較短，不能反映證券市場發(fā)展的所有階段。）
這是某產(chǎn)品2019年年報披露的持倉組合各類資產(chǎn)的配置比例。這是一個標(biāo)準(zhǔn)的基金組合配置表，里面持有的資產(chǎn)類別有：股票、債券、現(xiàn)金等。這些資產(chǎn)類別，拉到長期收益的視角，都能賺到它資產(chǎn)屬性的錢，這就是貝塔，也叫做風(fēng)險溢價。
上表則更為明顯。這是美國市場1801到2004年的統(tǒng)計數(shù)據(jù)。可以看到，名義GDP是5%，股票資產(chǎn)實(shí)際產(chǎn)生的回報是6.7%，名義回報8%左右，而債券的實(shí)際回報是3.5%，名義回報5%左右。這里值得注意的是黃金因?yàn)闆]有票息扣除通脹后長期是沒有收益。中國市場也有類似的結(jié)論，數(shù)據(jù)統(tǒng)計區(qū)間是2005年到2020年一季度，股票資產(chǎn)名義回報是8.5%，信用債名義回報是4.8%。
也就是長期持有股票和債券，就會獲取資產(chǎn)風(fēng)險溢價，這是長期持有基金能賺錢的主要原因，賺的就是風(fēng)險溢價，因?yàn)槟愠钟辛速Y產(chǎn)承擔(dān)風(fēng)險，最后獲取了對應(yīng)的風(fēng)險溢價，是承擔(dān)風(fēng)險的補(bǔ)償。
不同資產(chǎn)的風(fēng)險溢價不同，所以債券基金和股票基金的可預(yù)期收益不同。
關(guān)于風(fēng)險溢價
聽起來有些抽象，但具體化就更好理解。
資產(chǎn)風(fēng)險溢價大致有三種：通脹風(fēng)險溢價、利率風(fēng)險溢價、增長風(fēng)險溢價。
現(xiàn)金大家都能理解，除非是假幣，否則現(xiàn)金是最安全流動性也最好，它一點(diǎn)風(fēng)險沒有，所以是負(fù)的風(fēng)險溢價，因?yàn)橥ㄘ浥蛎洉淌超F(xiàn)金的購買力。類似的還有活期存款、貨幣基金、短周期的定期存款等現(xiàn)金工具，大致都是負(fù)通脹風(fēng)險溢價，長期而言很難跑贏通脹，而持有黃金等商品大致能夠獲取通脹風(fēng)險溢價。
著眼長期，我們更推薦權(quán)益和債券資產(chǎn)，因?yàn)樗麄兡塬@得相對更高的風(fēng)險溢價。注意強(qiáng)調(diào)是長期，因?yàn)橹挥虚L期視角下這些規(guī)律才是資產(chǎn)的本質(zhì)。利率是經(jīng)濟(jì)活動冷熱的調(diào)節(jié)器，利率債能獲取利率風(fēng)險溢價，信用債由于企業(yè)可能存在經(jīng)營失敗違約風(fēng)險，所以能獲取額外信用利差作為風(fēng)險補(bǔ)償。
而股票是公司股東的憑證，可以近似理解為一個票息不定的永續(xù)債，本金不能索取，現(xiàn)金流回報不穩(wěn)定，因此有更大的不確定，所以它需要有更高的風(fēng)險補(bǔ)償，所以我們看到權(quán)益資產(chǎn)的風(fēng)險溢價更高。股票的現(xiàn)金流回報主要來自于分紅，而分紅來自于盈利，所以長期而言股票資產(chǎn)回報來自于公司的盈利能力，所以盈利才是股票價值的中樞。由于企業(yè)盈利是經(jīng)濟(jì)體增長的微觀縮影，所以股票風(fēng)險溢價也稱為增長風(fēng)險溢價。
由于經(jīng)濟(jì)增長是經(jīng)濟(jì)體發(fā)展的主要目標(biāo)，也是成果，所以長期而言增長風(fēng)險溢價最確定也最有價值，因此資產(chǎn)配置決策中股票是核心也是這個道理，理解了增長風(fēng)險溢價，你就會理解為什么要重點(diǎn)關(guān)注權(quán)益資產(chǎn)。
波動本身不完全是風(fēng)險，承擔(dān)永久性損失才是風(fēng)險
所以理財本質(zhì)上就是把現(xiàn)金投資到有更高風(fēng)險溢價的資產(chǎn)，因?yàn)槌袚?dān)了風(fēng)險能夠獲取風(fēng)險補(bǔ)償，從而實(shí)現(xiàn)保值增值。這也是為什么每次股票市場大幅波動、情緒恐懼的時候，大家都會建議動作上貪婪一點(diǎn)，背后的主要原因是會得到更高的風(fēng)險補(bǔ)償。
這里需要了解波動和風(fēng)險的關(guān)系，風(fēng)險是不確定性，學(xué)術(shù)上把波動率定義為風(fēng)險，確實(shí)波動會產(chǎn)生不確定，但波動本身是中性詞，因?yàn)橹挥胁▌硬拍墚a(chǎn)生向前的能量，當(dāng)然啦，最重要的是要在波動的不確定中甄別確定的價值，要盡力避免的一種情形，就是波動中產(chǎn)生的價值毀滅，這其實(shí)就是風(fēng)險管理的過程。
比如塔勒布在《非對稱風(fēng)險》書上舉過一個形象的例子，能幫助我們理解波動：
一個人從1米高的凳子上跳下，然后重復(fù)19次，總共20次的跳躍并不會產(chǎn)生致命風(fēng)險，但沒有人可以從20米高的樓上跳下。因此波動本身不完全是風(fēng)險，承擔(dān)永久性損失才是風(fēng)險。
所以承擔(dān)風(fēng)險溢價的同時關(guān)鍵要做好風(fēng)險管理。
金融是管理風(fēng)險獲取收益的行業(yè)，首要管理的是資產(chǎn)價值毀滅的風(fēng)險，比如避免財務(wù)造假、信用違約、杠桿穿倉等產(chǎn)生價值不可逆的肥尾風(fēng)險。其次金融產(chǎn)品本身一些條款也極易產(chǎn)生風(fēng)險，比如合同到期、平倉線等，如果不熟悉規(guī)則很容易產(chǎn)生重大風(fēng)險，比如2015年場內(nèi)分級基金下折，還有這次原油寶事件都可以理解為金融產(chǎn)品本身引致的風(fēng)險，估計不少投資者應(yīng)該第一次參與原油寶，甚至可能還不知道原油寶有到期一說，更談不上去了解期貨臨近交割期還有逼倉風(fēng)險，所以金融產(chǎn)品投資者適當(dāng)性管理很有必要。
當(dāng)然正常波動的風(fēng)險也會產(chǎn)生顯性不佳的投資體驗(yàn)，比如凈值往下波動50%，創(chuàng)新高凈值要上漲100%；凈值往下波動10%，創(chuàng)新高只要凈值上漲11%，創(chuàng)新高需要的漲幅越大，對應(yīng)等待的時間同樣越長，這極度考驗(yàn)投資者的耐性。我們舉一些極端的例子，07年高位發(fā)行的某個股票基金，凈值最低0.51，2015年恢復(fù)面值，最新復(fù)權(quán)凈值1.77；某個QDII基金最低0.32，最新復(fù)權(quán)凈值0.72，十幾年過去仍然沒有恢復(fù)面值。
基金管理人的核心價值是輸出超額收益
既然長期回報是來自于持有資產(chǎn)的風(fēng)險溢價，那基金管理人的價值在哪里？
答案是輸出超額收益。
提高產(chǎn)品的超額收益后，產(chǎn)品的風(fēng)險收益比會顯著提升，也會產(chǎn)生更好的產(chǎn)品持有體驗(yàn)，這是基金管理人的核心價值。我們總結(jié)為發(fā)揮專業(yè)能力，創(chuàng)造客戶價值。
（數(shù)據(jù)來源：WIND，截至?xí)r間：2020年3月末。風(fēng)險提示：我國股市運(yùn)作時間較短，不能反映證券市場所有階段。）
（數(shù)據(jù)計算區(qū)間：2005年1月至2020年3月，采用萬得基金指數(shù)）
為什么基金管理人能夠創(chuàng)造價值，道理在于專業(yè)分工，基金管理人通過更專注的研究獲取超額收益，貢獻(xiàn)增加值。
我們統(tǒng)計了一個大數(shù)，結(jié)論相對清晰，總體而言，過去十幾年基金管理人創(chuàng)造了不錯的超額收益，體現(xiàn)了專業(yè)價值，用1.4%的費(fèi)率交換8%的超額收益，對投資者而言是合算的，體現(xiàn)了基金管理人的增加值。
那具體超額收益從哪里來呢？
教科書上寫著超額收益可以拆解為兩個來源，一個是研究的深度，一個是研究的寬度。
基金管理人有著更強(qiáng)大專業(yè)團(tuán)隊(duì)：
1. 行業(yè)研究
研究體系上會做專業(yè)分工，一般由具有專業(yè)背景出身的研究員覆蓋一個或者幾個行業(yè)，特別是醫(yī)藥、科技、化工等需要很強(qiáng)的專業(yè)背景，輔助日常調(diào)研等深度基本面跟蹤，能夠產(chǎn)生更深刻的見解。
2. 量化手段
基金管理人還可以充分運(yùn)用數(shù)據(jù)和量化技術(shù)的手段，覆蓋更多股票，尋找更多規(guī)律，AI機(jī)器學(xué)習(xí)這些先進(jìn)武器都會被運(yùn)用來創(chuàng)造生產(chǎn)力。當(dāng)然更重要的是知識的轉(zhuǎn)化率，這取決于基金管理人整體投研轉(zhuǎn)化效率。
總之，可以用一句話來解釋基金管理人的超額收益來源：持續(xù)的研發(fā)投入創(chuàng)造價值。
基金持有人要做的是耐心持有
以上，理解了基金賺的錢來自哪里，希望能夠幫助你理解為什么基金要長期持有。所謂信念要堅(jiān)持在正確的方向上，接下來時間就是你最好的朋友。
我們總結(jié)一下，有以下幾個主要結(jié)論：
1、您所購買基金的核心收益來源，其一是底層資產(chǎn)風(fēng)險溢價，即股票和債券的貝塔收益，這個長期可信，其二是基金管理人專業(yè)能力創(chuàng)造的超額收益，這個是基金理財風(fēng)險收益比體驗(yàn)提升的關(guān)鍵。認(rèn)識這兩點(diǎn)能幫助我們更加長期堅(jiān)定基金理財之路。
2、波動本身是中性詞，只有波動才能產(chǎn)生向前的能量，但要盡力避免的一種情形，就是波動中產(chǎn)生的價值毀滅，所以風(fēng)險管理也十分重要。
3、我們強(qiáng)調(diào)時間的價值，風(fēng)險溢價靠時間慢慢兌現(xiàn)，波動靠時間慢慢平滑，以長期的視角能幫助我們看得更遠(yuǎn)，時間是最有價值的資產(chǎn)，時間是最好的朋友。
最后，是何博最想說，也是小博最想說的，基金理財就像孤獨(dú)的烏龜在與時間競賽，找到正確的方式，貴在堅(jiān)持，堅(jiān)持長期復(fù)利，慢富其實(shí)是相信滴水穿石的財富能量。
（識別圖中小程序碼，觀看回放）
