過(guò)去兩周時(shí)間，海外股市出現(xiàn)百年罕見(jiàn)的巨幅震蕩。美股10天經(jīng)歷4次熔斷，三大股指均創(chuàng)2008年金融危機(jī)以來(lái)最大單周跌幅，A股也跟隨出現(xiàn)大幅調(diào)整。面對(duì)全球這一復(fù)雜的形勢(shì)，悲觀者預(yù)言將爆發(fā)新一輪全球金融危機(jī)，那么，我們應(yīng)該如何正確應(yīng)對(duì)呢？
2020年3月21日下午三點(diǎn)，博道基金管理有限公司基金投資部總經(jīng)理張迎軍通過(guò)網(wǎng)絡(luò)直播平臺(tái)與投資者交流，分享了他的投資理念以及最近海外市場(chǎng)大跌對(duì)A股市場(chǎng)影響的分析和看法。
他認(rèn)為短期市場(chǎng)維持探底震蕩走勢(shì)格局概率偏大，“海外公共衛(wèi)生事件特別是歐美何時(shí)出現(xiàn)拐點(diǎn)，美股暴跌何時(shí)止跌回穩(wěn)成為A股的影響變量。”
但A股估值處中長(zhǎng)期歷史底部區(qū)域，其未來(lái)隱含收益率較好，同時(shí)國(guó)內(nèi)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下降和剛性兌付的打破，讓人們重新審視各類資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)收益。
從經(jīng)濟(jì)的基本面來(lái)看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期向好的趨勢(shì)沒(méi)有改變；
從居民的財(cái)富管理看，權(quán)益性的資產(chǎn)配置將是長(zhǎng)期擴(kuò)大趨勢(shì)；
從全球市場(chǎng)環(huán)境來(lái)看，由于負(fù)利率和量化寬松之下，出現(xiàn)了資產(chǎn)荒的現(xiàn)象，估值底部的A股資產(chǎn)吸引力顯著增強(qiáng)。
如何看待近期美股史詩(shī)級(jí)暴跌？
回答這個(gè)問(wèn)題，需要先來(lái)看美國(guó)經(jīng)濟(jì)的基本面——美國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)達(dá)128個(gè)月的擴(kuò)展周期或?qū)⒔Y(jié)束，面臨衰退風(fēng)險(xiǎn)。
美國(guó)經(jīng)濟(jì)一個(gè)重要的領(lǐng)先指標(biāo)就是美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債收益率走勢(shì)。美國(guó)10年期國(guó)債收益率持續(xù)創(chuàng)出新低，表明市場(chǎng)對(duì)于美國(guó)經(jīng)濟(jì)步入衰退的擔(dān)憂加劇。在經(jīng)歷了歷史上最長(zhǎng)的128個(gè)月的經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張后，美國(guó)陷入衰退的概率在進(jìn)一步上升，而美聯(lián)儲(chǔ)降息至零區(qū)間，更讓市場(chǎng)擔(dān)心美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)經(jīng)濟(jì)衰退的應(yīng)對(duì)手段和空間不足。
美股出現(xiàn)“史詩(shī)級(jí)”的10天4次熔斷，主要原因是“黑天鵝”事件（公共衛(wèi)生事件）沖擊疊加油價(jià)暴跌的蝴蝶效應(yīng)，引發(fā)美國(guó)金融市場(chǎng)恐慌導(dǎo)致市場(chǎng)出現(xiàn)流動(dòng)性危機(jī)。顯見(jiàn)的是，VIX恐慌指數(shù)迅速飆升，3月16日達(dá)到82.69，而上一輪全球金融危機(jī)時(shí)也僅有80.85。
不過(guò)，流動(dòng)性危機(jī)央行都能想辦法應(yīng)對(duì)。美聯(lián)儲(chǔ)宣布提供無(wú)限流動(dòng)性支持后，美股出現(xiàn)大幅反彈即是例證。
如何評(píng)估海外暴跌對(duì)A股的影響？
美股暴跌，如何影響A股市場(chǎng)的表現(xiàn)呢？
首先，部分全球配置的北上資金近期階段性撤離A股。這是外資為應(yīng)對(duì)流動(dòng)性，暫時(shí)賣出A股資產(chǎn)頭寸，從數(shù)據(jù)上，我們也可以看到近期外資出現(xiàn)持續(xù)的凈流出。但這只是階段性的，因?yàn)槟壳爸袊?guó)資產(chǎn)的全球配置比例依然很低，和中國(guó)經(jīng)濟(jì)在全球的比重并不匹配，外資逐步加大配置中國(guó)資產(chǎn)是一個(gè)長(zhǎng)期確定的大趨勢(shì)。未來(lái)，隨著公共衛(wèi)生事件穩(wěn)定，美歐發(fā)達(dá)國(guó)家實(shí)施零利率、負(fù)利率和量化寬松的機(jī)制，充足的流動(dòng)性一定會(huì)讓資金回流到新興市場(chǎng)，包括中國(guó)的資本市場(chǎng)。
其次，美股暴跌導(dǎo)致A股市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好降低，這也是近期A股下跌的主要因素之一。
最后，美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退對(duì)中國(guó)出口及中國(guó)經(jīng)濟(jì)形成不利影響。
公共衛(wèi)生事件的海外擴(kuò)散形勢(shì)愈發(fā)嚴(yán)峻，相對(duì)而言，中國(guó)國(guó)內(nèi)的公共衛(wèi)生事件防控與復(fù)工復(fù)產(chǎn)情況已經(jīng)逐步好轉(zhuǎn)，公共衛(wèi)生事件對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響開(kāi)始逐步轉(zhuǎn)向外需沖擊。
值得注意的是，疫區(qū)國(guó)在全球經(jīng)濟(jì)中舉足輕重。除中國(guó)外，前八大疫區(qū)國(guó)分別為意大利、伊朗、韓國(guó)、西班牙、法國(guó)、德國(guó)、美國(guó)和日本，均在全球經(jīng)濟(jì)中舉足輕重。十大重點(diǎn)關(guān)注的疫區(qū)國(guó)合計(jì)的GDP及進(jìn)出口總規(guī)模分別占全球總量的63.22%和47.73%，在全球的經(jīng)濟(jì)地位舉足輕重，公共衛(wèi)生事件影響下的全球需求的沖擊可能比之前想象得要更大。
不過(guò)2008年之后，中國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)進(jìn)出口的依賴度有所減弱。2019年，中國(guó)進(jìn)出口總額占GDP的比重從金融危機(jī)前的64%下降到32%左右。從主要商品來(lái)看，中國(guó)對(duì)當(dāng)前海外公共衛(wèi)生事件較為嚴(yán)重的國(guó)家的進(jìn)口依存度大于出口依存度。
公共衛(wèi)生事件影響下，全球經(jīng)濟(jì)衰退已難以避免，但對(duì)中國(guó)來(lái)說(shuō)有挑戰(zhàn)也有機(jī)遇?！爸袊?guó)正從制造業(yè)大國(guó)向制造業(yè)強(qiáng)國(guó)邁進(jìn)，且具有超大規(guī)模的消費(fèi)市場(chǎng)，有良好的基礎(chǔ)設(shè)施、人力資源和產(chǎn)業(yè)配套等獨(dú)特優(yōu)勢(shì)，這些都是其他國(guó)家不可比擬的。特別是從西方國(guó)家目前政策工具不足、子彈打光的情形下，中國(guó)具有充足的政策空間和回旋余地。“
而股市的定價(jià)與投資機(jī)會(huì)形成更重要的是中長(zhǎng)期投資邏輯是否成立。我們從中美應(yīng)對(duì)措施來(lái)看，美國(guó)大幅降息至零利率區(qū)間實(shí)施貨幣“大放水”，而中國(guó)戰(zhàn)略性地發(fā)展“新基建”，其政策措施對(duì)中長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)的影響上高下立現(xiàn)——中國(guó)的應(yīng)對(duì)更加有利于中長(zhǎng)期發(fā)展。
總的來(lái)說(shuō)，作為全球最早成功控制公共衛(wèi)生事件的國(guó)家，中國(guó)經(jīng)濟(jì)很可能成為全球經(jīng)濟(jì)衰退背景中為數(shù)不多的亮點(diǎn)，中國(guó)資產(chǎn)也很可能成為全球資金的避風(fēng)港。
3月以來(lái)的A股下跌，會(huì)是入市機(jī)會(huì)嗎？
在公共衛(wèi)生事件背景下，A股在春節(jié)后開(kāi)市暴跌后迅速企穩(wěn)上揚(yáng)，原因有三個(gè)：
1. 大類資產(chǎn)重新轉(zhuǎn)向股市；
2. 估值目前股市估值處于歷史低位水平；
3. 國(guó)內(nèi)公共衛(wèi)生事件預(yù)期可控、公共衛(wèi)生事件拐點(diǎn)出現(xiàn)。
那么，3月上旬以來(lái)A股的下跌會(huì)是“黃金坑2.0版”嗎？
事實(shí)上，本輪全球金融市場(chǎng)巨震中，A股表現(xiàn)亮眼，抗跌能力領(lǐng)跑全球。
WIND
截至3月19日，滬深300指數(shù)今年以來(lái)下跌-12.39%，同期
標(biāo)普500變動(dòng)-25.42%
富時(shí)100變動(dòng)-31.70%
法國(guó)CAC40變動(dòng)-35.51%
德國(guó)DAX變動(dòng)-36.16%
日經(jīng)225變動(dòng)-28.90%
韓國(guó)綜合指數(shù)-33.44%
不可否認(rèn)的是，當(dāng)下A股市場(chǎng)面臨外部新變量的沖擊：公共衛(wèi)生事件全球爆發(fā)，中國(guó)面臨輸入型公共衛(wèi)生事件風(fēng)險(xiǎn)；同時(shí)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨衰退的風(fēng)險(xiǎn)，美股 “史詩(shī)級(jí)”暴跌，全球金融市場(chǎng)巨幅震蕩；國(guó)內(nèi)方面，因?yàn)楣残l(wèi)生事件防控影響，短期內(nèi)付出了巨大的經(jīng)濟(jì)成本，1-2月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)降幅超市場(chǎng)預(yù)期等。
但我們也要看到，在公共衛(wèi)生事件方面，目前，韓國(guó)公共衛(wèi)生事件拐點(diǎn)已現(xiàn)，歐美主要國(guó)家還在公共衛(wèi)生事件爆發(fā)上升期，“新冠公共衛(wèi)生事件是可控的，不同控制方式區(qū)別只是付出的時(shí)間長(zhǎng)短與成本代價(jià)不同。而公共衛(wèi)生事件的拐點(diǎn)出現(xiàn)時(shí)，往往對(duì)應(yīng)股市的低點(diǎn)出現(xiàn)。所以，公共衛(wèi)生事件拐點(diǎn)是我們觀察海外股市走向的重要指標(biāo)。”
回到國(guó)內(nèi)，3月以來(lái)A股的下跌主要受到美股暴跌帶來(lái)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好下降以及海外公共衛(wèi)生事件爆發(fā)對(duì)經(jīng)濟(jì)預(yù)期不確定導(dǎo)致。但總體而言，目前A股缺乏持續(xù)下跌的基本面邏輯：
首先，中國(guó)的金融市場(chǎng)流動(dòng)性充裕，沒(méi)有出現(xiàn)流動(dòng)性危機(jī)的預(yù)兆。
其次，因?yàn)樾鹿诠残l(wèi)生事件影響，1季度大概率是上市公司全年業(yè)績(jī)低點(diǎn)，上市公司盈利趨勢(shì)不支持股價(jià)大幅下跌。
最后，美股是十年牛市的高位下跌，A股目前仍處于歷史低位。
綜上所述，雖然A股短期或?qū)⒕S持震蕩，但從中期視角看，目前滬深股市依然處于底部區(qū)域，對(duì)A股市場(chǎng)應(yīng)該保持樂(lè)觀。
目前來(lái)看，海外公共衛(wèi)生事件特別是歐美公共衛(wèi)生事件何時(shí)出現(xiàn)拐點(diǎn)，美股暴跌何時(shí)止跌回穩(wěn)成為A股完成探底的影響變量。而一旦經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出現(xiàn)明確的回升信號(hào)，市場(chǎng)將完成筑底開(kāi)啟震蕩向上行情。