今年以來(lái)，盡管股票市場(chǎng)低迷，有一類產(chǎn)品漸漸成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。
根據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，當(dāng)前規(guī)模前20大股票型ETF的份額總數(shù)從年初的630億份上升到1200億份，如果按2018年基金中報(bào)披露的機(jī)構(gòu)投資者占比加權(quán)計(jì)算，前20大股票ETF機(jī)構(gòu)投資者占比超過(guò)70%，很明顯，機(jī)構(gòu)投資者正在借道ETF這個(gè)指數(shù)工具產(chǎn)品加倉(cāng)權(quán)益市場(chǎng)。
指數(shù)化投資工具的多樣化選擇
ETF是一種以簡(jiǎn)單低成本、被動(dòng)復(fù)制方式參與市場(chǎng)的指數(shù)化投資工具，除了場(chǎng)內(nèi)可交易指數(shù)基金外其他的指數(shù)投資工具還包括場(chǎng)外申贖的普通指數(shù)基金和指數(shù)增強(qiáng)基金。
指數(shù)基金2007年牛市開(kāi)始嶄露頭角，2015年牛市迎來(lái)階段高潮。但令人遺憾的是，也正是在2015年牛市中，個(gè)人投資者主導(dǎo)的指數(shù)分級(jí)基金規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)，市場(chǎng)的大幅波動(dòng)疊加杠桿作用，對(duì)個(gè)人投資者產(chǎn)生巨大的影響。特別是下折的出現(xiàn)，使得工具與市場(chǎng)容易進(jìn)一步形成反身性沖擊，多數(shù)投資者并沒(méi)有成為分級(jí)指數(shù)基金這類工具的贏家。
這也驅(qū)使我們認(rèn)真思考工具型產(chǎn)品設(shè)計(jì)和發(fā)展的方向。從產(chǎn)品設(shè)計(jì)維度看，一個(gè)投資工具應(yīng)該具有兩個(gè)特性，其一從收益性看配置價(jià)值，其二從波動(dòng)性看交易價(jià)值。
如果產(chǎn)品側(cè)重配置價(jià)值我們把它定義為配置型工具產(chǎn)品，如果側(cè)重交易價(jià)值則定義為交易型工具產(chǎn)品。例如軍工分級(jí)B是交易型工具產(chǎn)品的典型代表，標(biāo)的指數(shù)本身具有高波動(dòng)特征且?guī)Ц軛U，投資者主要用它來(lái)交易市場(chǎng)的波動(dòng)而不是長(zhǎng)期持有。而寬基指數(shù)ETF盡管也具有交易特性，但它更多體現(xiàn)為獲取資產(chǎn)長(zhǎng)期回報(bào)的工具價(jià)值，因此它更像配置型工具。
那么簡(jiǎn)單被動(dòng)投資的ETF是不是配置型工具的唯一選擇呢？投資者如果希望所投的工具兼具交易性和收益性，那么ETF是很好的選擇。但如果投資者持有的時(shí)間周期更長(zhǎng)，而且還希望能在指數(shù)配置組合里增加一個(gè)“渦輪”，那么指數(shù)增強(qiáng)基金作為另一類配置型工具，其長(zhǎng)期所體現(xiàn)的收益性則更佳。
指數(shù)增強(qiáng)基金發(fā)展新機(jī)遇
美國(guó)橡樹(shù)資本聯(lián)合創(chuàng)始人霍華德·馬克斯在他最新的備忘錄中，關(guān)于被動(dòng)投資有段非常精彩的論述，他認(rèn)為指數(shù)中股票權(quán)重是主動(dòng)投資者賦予股票的價(jià)格，被動(dòng)投資者通過(guò)持有全部由主動(dòng)投資者決定的投資組合來(lái)獲利，被動(dòng)投資的精華是投資者相信主動(dòng)投資行為已導(dǎo)致資產(chǎn)被合理定價(jià)。
對(duì)于A股市場(chǎng)，個(gè)人投資者仍然占交易的主導(dǎo)，《上海證券交易所統(tǒng)計(jì)年鑒》數(shù)據(jù)顯示自然人投資者的交易金額占2017年交易總額的82.01%，機(jī)構(gòu)占比僅為14.76%，面對(duì)這樣的投資者結(jié)構(gòu)，我們有理由相信市場(chǎng)有足夠的寬度去尋找不合理定價(jià)的機(jī)會(huì)。指數(shù)增強(qiáng)基金既滿足特定可識(shí)別風(fēng)格的貝塔工具特征，又疊加了追求更加合理定價(jià)帶來(lái)的阿爾法增強(qiáng)價(jià)值。基金管理人在創(chuàng)設(shè)工具的同時(shí)，也發(fā)揮專業(yè)能力為持有人創(chuàng)造更多價(jià)值，從而使得指數(shù)增強(qiáng)基金成為多贏的配置型指數(shù)化投資工具。
用一個(gè)簡(jiǎn)單可復(fù)制的案例來(lái)闡述指數(shù)增強(qiáng)基金的運(yùn)用。我們構(gòu)造了一個(gè)50%滬深300指數(shù)增強(qiáng)基金+50%中證500指數(shù)增強(qiáng)基金組合，由于滬深300代表大盤(pán)價(jià)值風(fēng)格，中證500代表中盤(pán)成長(zhǎng)風(fēng)格，構(gòu)造這樣組合背后的基本投資邏輯是長(zhǎng)期持有權(quán)益市場(chǎng)核心資產(chǎn)、不做最困難的倉(cāng)位選擇、風(fēng)格相對(duì)中性、聚焦股票的阿爾法，假如滬深300指數(shù)增強(qiáng)基金收益和中證500指數(shù)增強(qiáng)基金收益采用對(duì)應(yīng)已成立的指數(shù)增強(qiáng)基金收益的均值計(jì)算，早期中證500無(wú)對(duì)應(yīng)樣本基金的時(shí)間區(qū)間采用每年10%超額收益替代，統(tǒng)計(jì)這個(gè)組合的歷史績(jī)效。
表：指數(shù)增強(qiáng)基金的運(yùn)用
（注：數(shù)據(jù)截止2018年11月19日，基金排名樣本范圍為Wind基金分類普通股票型+偏股混合型）
數(shù)據(jù)結(jié)果顯示，簡(jiǎn)單的指數(shù)基金1:1配比構(gòu)造的組合2010年以來(lái)年化收益僅0.16%，可比樣本基金分位數(shù)排名倒數(shù)1/4分位數(shù)，而使用指數(shù)增強(qiáng)基金1:1配比構(gòu)造的組合2010年以來(lái)年化收益7.1%，可比樣本基金排名達(dá)到前15%分位數(shù)。這個(gè)簡(jiǎn)單的案例說(shuō)明了基金管理人發(fā)揮專業(yè)能力創(chuàng)造阿爾法收益的價(jià)值十分明顯，優(yōu)秀的阿爾法能力能夠平滑組合的波動(dòng)，從而提升投資者長(zhǎng)期持有權(quán)益資產(chǎn)的體驗(yàn)。
長(zhǎng)期穩(wěn)定的資本市場(chǎng)將是未來(lái)承載中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的重要基石，缺乏長(zhǎng)期穩(wěn)定投資資金一直是困擾A股市場(chǎng)的難題。隨著個(gè)稅遞延養(yǎng)老政策的試點(diǎn)推行，監(jiān)管層積極部署推進(jìn)養(yǎng)老金投資政策，有理由相信未來(lái)養(yǎng)老金將為資本市場(chǎng)帶來(lái)長(zhǎng)期穩(wěn)定的資金。
同時(shí)這也將對(duì)機(jī)構(gòu)投資理念和個(gè)人理財(cái)習(xí)慣產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響，長(zhǎng)期投資、價(jià)值投資、資產(chǎn)配置將貫穿其中，而作為資產(chǎn)配置策略底層資產(chǎn)，配置型指數(shù)工具產(chǎn)品有望迎來(lái)發(fā)展新機(jī)遇?；鸸芾砣丝梢苑e極踐行價(jià)值投資，與優(yōu)秀公司同行，努力創(chuàng)造阿爾法收益，使得配置指數(shù)增強(qiáng)基金的持有人在長(zhǎng)期投資過(guò)程中創(chuàng)造更高的價(jià)值。
當(dāng)下或許是參與指數(shù)增強(qiáng)基金的不錯(cuò)時(shí)點(diǎn)
當(dāng)前經(jīng)濟(jì)（驅(qū)動(dòng)盈利）和美股（驅(qū)動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)偏好）均已處于回落兌現(xiàn)期，市場(chǎng)的估值水平已經(jīng)反映了對(duì)未來(lái)盈利增速較為悲觀的預(yù)期，博道基金內(nèi)部的權(quán)益資產(chǎn)長(zhǎng)期定價(jià)模型顯示，中性假設(shè)下權(quán)益資產(chǎn)的隱含回報(bào)也已具有很高的吸引力。
市場(chǎng)可能已經(jīng)處于熊市的中后期，短期的波動(dòng)或許難以估計(jì)，而從長(zhǎng)期投資的視角看，權(quán)益資產(chǎn)正因?yàn)槌钟泻统袚?dān)有價(jià)值的波動(dòng)從而獲取更高風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。熊末布局牛市開(kāi)花，當(dāng)下或許是投資者借助配置型指數(shù)工具產(chǎn)品逐步參與權(quán)益市場(chǎng)的不錯(cuò)時(shí)點(diǎn)，而股票指數(shù)增強(qiáng)基金應(yīng)該是較好的選擇之一。
博道“私轉(zhuǎn)公”回歸公募，公司給投研團(tuán)隊(duì)設(shè)立的目標(biāo)是通過(guò)專業(yè)和努力創(chuàng)造長(zhǎng)期有競(jìng)爭(zhēng)力的回報(bào)并給客戶奉獻(xiàn)堅(jiān)守長(zhǎng)期投資的價(jià)值，珍惜每一份信任，以匠心專業(yè)的精神打造好每一個(gè)產(chǎn)品?；谝陨洗譁\的思考，博道基金的指數(shù)增強(qiáng)基金也即將推出，有配置需求感興趣的投資者可以積極關(guān)注。
（本文作者何曉彬系博道基金研究部總經(jīng)理、專戶投資二部總經(jīng)理、量化高級(jí)投資經(jīng)理）