2019年的市場比較甜蜜，從指數(shù)收益分解的角度來講，其中約2/3是對2018年的估值修復(fù)，剩下1/3來自于盈利增長。市場的結(jié)構(gòu)分化進一步加劇，核心資產(chǎn)持續(xù)強勢，機構(gòu)重倉股大幅跑贏主流寬基指數(shù)，總體來看，馬上要過去的2019年的超額收益環(huán)境對寬度持股的量化選股來說并不友好。
截至12月6日，2019年全市場跑贏滬深300的個股占比約27%，跑贏中證500指數(shù)的個股占比約為36%，屬于歷史年份中較低水平，與2006年較為接近。
表1：歷年超額收益概率表
年度 | 對滬深300超額>0 | 對滬深300超額>10% | 對中證500超額>0 | 對中證500超額>10% |
2002 | 31.3% | 16.8% | / | / |
2003 | 18.4% | 12.9% | / | / |
2004 | 44.6% | 28.1% | / | / |
2005 | 34.7% | 23.9% | 44.5% | 30.5% |
2006 | 24.8% | 21.5% | 31.1% | 27.7% |
2007 | 53.8% | 49.3% | 43.1% | 40.5% |
2008 | 65.9% | 36.9% | 49.3% | 26.8% |
2009 | 68.4% | 61.7% | 47.4% | 41.3% |
2010 | 72.7% | 60.1% | 41.7% | 32.1% |
2011 | 34.7% | 21.7% | 53.3% | 32.7% |
2012 | 32.6% | 22.0% | 43.4% | 28.9% |
2013 | 78.1% | 64.4% | 48.2% | 38.4% |
2014 | 34.8% | 26.8% | 45.8% | 37.1% |
2015 | 87.6% | 81.9% | 61.6% | 54.5% |
2016 | 43.1% | 26.4% | 56.4% | 36.4% |
2017 | 11.2% | 8.8% | 23.6% | 16.1% |
2018 | 30.2% | 16.3% | 48.3% | 26.8% |
2019 | 27.1% | 20.3% | 36.5% | 26.6% |
（數(shù)據(jù)來源：博道基金，數(shù)據(jù)截至2019年12月6日。風(fēng)險提示：我國股市運作時間較短，不能反映證券市場發(fā)展的所有階段。）
從大類因子收益的角度來講，成長因子和盈利因子表現(xiàn)靚眼，估值因子表現(xiàn)較弱，尤其是在三季度的核心資產(chǎn)行情中分化加劇，歷史上類似的年份出現(xiàn)在2006年。2019年博道量化多因子模型圍繞著智能系列和深度系列持續(xù)升級，匹配今年的超額收益環(huán)境，博道系列量化多因子模型的全年表現(xiàn)，總體上符合歷史軌跡。
圖1 2019年大類因子表現(xiàn)
年度 | 成長 | 價值 | 質(zhì)量 | 價量 |
2006 | 6.1% | -2.2% | 9.0% | 12.4% |
2007 | 8.5% | 27.2% | 6.9% | 36.0% |
2008 | 13.6% | 26.6% | 10.1% | 48.2% |
2009 | 5.3% | 28.6% | 10.5% | 40.2% |
2010 | 20.5% | 11.3% | 14.7% | 25.6% |
2011 | 13.0% | 15.5% | 10.3% | 23.1% |
2012 | 13.3% | 16.6% | 11.8% | 22.0% |
2013 | 20.5% | 10.3% | 11.9% | 27.0% |
2014 | -2.0% | 15.2% | -5.7% | 23.9% |
2015 | 32.5% | 38.8% | 17.9% | 63.8% |
2016 | 9.6% | 17.7% | 12.1% | 27.6% |
2017 | 1.3% | 4.9% | 7.8% | -6.5% |
2018 | 10.0% | 13.7% | 8.3% | 26.2% |
2019 | 9.2% | 2.3% | 8.8% | 10.7% |
（數(shù)據(jù)來源：博道基金，數(shù)據(jù)截至2019年12月6日。風(fēng)險提示：我國股市運作時間較短，不能反映證券市場發(fā)展的所有階段。）
“指數(shù)+”產(chǎn)品仍是資產(chǎn)配置的較優(yōu)選擇
展望2020年，主流寬基指數(shù)的估值仍處于歷史較低分位數(shù)，權(quán)益類資產(chǎn)在大類資產(chǎn)中的預(yù)期收益率比較優(yōu)勢仍在。經(jīng)濟基本面上，政策有儲備，地產(chǎn)有韌性，出口很難更差，消費仍穩(wěn)健，預(yù)計出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險的概率較低；從資金層面，A股在全球而言是核心資產(chǎn)，金融開放有利于資金持續(xù)流入，2019年系列鼓勵長期資金入市的舉措，以及系列基礎(chǔ)制度的改革，均表明A股權(quán)益市場地位戰(zhàn)略性提高。在這樣的大背景下，積極參與權(quán)益市場，仍舊是資產(chǎn)配置的較優(yōu)選擇。
指數(shù)增強類的基金產(chǎn)品，一般基于某個市場指數(shù)的基礎(chǔ)行業(yè)和風(fēng)格配置作為基準(zhǔn)來進行股票投資，目的是在對基準(zhǔn)指數(shù)跟蹤比較緊密的情況下，獲取長期穩(wěn)健的超越基準(zhǔn)指數(shù)的收益。由于風(fēng)格鮮明，跟蹤緊密，對于做資產(chǎn)配置來說風(fēng)險和收益預(yù)期比較清晰，是參與權(quán)益市場較好的配置工具。目前我們已經(jīng)布局和正在布局中的主動量化產(chǎn)品基本上都屬于這個范疇，包含量化多頭產(chǎn)品（指數(shù)增強模型疊加一定的倉位管理），標(biāo)準(zhǔn)的指數(shù)增強產(chǎn)品（滬深300，中證500），和突破成分股限制的靈活增強產(chǎn)品(滬深300，中證500，中證800)。
市場變幻，尋找量化研究的護城河
對于主動量化系列的產(chǎn)品，我們投資研究的核心始終在于尋找超額收益。盡管很難去判斷2020年的超額收益環(huán)境如何，也很難預(yù)期2020年哪類因子會表現(xiàn)更好，但我們可以清晰的看到，隨著市場參與者不斷進化，隨著計算機算力的不斷提升和算法的不斷成熟，隨著信息傳播的不斷加快，量化策略的競爭環(huán)境也在加劇。在優(yōu)秀人才集聚的量化行業(yè)里，某種壁壘不高的模式都會被很快廣泛傳播并復(fù)制，比如今年被多家賣方報告深入拆解的算法挖掘因子。這也是博道量化團隊幾年來一直在思考和探索的問題，如何才能建立量化研究的護城河？
以下是筆者的幾點開放性思考，也是我們未來會努力的方向：
其一，積累有壁壘的數(shù)據(jù)，比如基于大投研平臺，對上市公司做更清晰的數(shù)據(jù)標(biāo)簽，結(jié)合主動的視角，把一些傳統(tǒng)量化不太擅長的長期的因素考慮其中。
其二，積累創(chuàng)造性的回歸投資本源的因子體系。因子體系是多因子模型的核心，而被廣泛使用的阿爾法因子會逐漸beta化，也許仍會維持一定的超額收益但波動加大，因子體系的升級迭代是我們持續(xù)在努力進行的工作。
其三，對細節(jié)的精益求精。多因子模型是一個龐大的體系，從因子挖掘，到因子評價，再到因子篩選因子組合，以及最后的投資組合優(yōu)化，這期間細節(jié)的選擇把控和經(jīng)驗積累，都是構(gòu)成研究體系優(yōu)勢的基礎(chǔ)。
所謂量化投資，投資還是本質(zhì)，量化只是手段。我們堅持的多因子體系，始終圍繞著PRICE=EPS*PE來展開，量化選股策略的盈利來源，也只能是來自于公司基本面的增長（公司基本面類因子），或者是基于均值中樞的估值修復(fù)（估值類量價類因子）。只要牢記這樣的理念，我們?nèi)粘５耐顿Y研究工作就能夠以更有信仰的方式展開，當(dāng)策略的超額收益遇到回撤的時候，當(dāng)市場一遍又一遍用新的方式教育我們的時候，在謹(jǐn)慎研究的同時，我們才能有更加篤定的心態(tài)，堅守在主動量化的進階之路上。
楊夢 博道基金首席量化分析師、博道”指數(shù)+”系列產(chǎn)品基金經(jīng)理
個人簡介：浙江大學(xué)經(jīng)濟學(xué)碩士。8年證券、基金從業(yè)經(jīng)驗。曾任農(nóng)銀匯理基金和華泰資管公司的量化研究員。2014年11月至2017年7月任上海博道投資管理有限公司投資經(jīng)理助理、投資經(jīng)理。2017年8月任博道基金管理有限公司首席量化分析師?，F(xiàn)為博道基金首席量化分析師、基金經(jīng)理。
投資特點：堅持系統(tǒng)化投資的思路，利用量化選股模型來獲取超額收益，積累長期業(yè)績。
投資座右銘：如果說投資是一門藝術(shù)，那么量化投資的工作，就是讓這門藝術(shù)數(shù)字化、程序化，并最終科學(xué)化的過程。
2020年展望：指數(shù)增強類的基金產(chǎn)品，一般基于某個市場指數(shù)的基礎(chǔ)行業(yè)和風(fēng)格配置作為基準(zhǔn)來進行股票投資，目的是在對基準(zhǔn)指數(shù)跟蹤比較緊密的情況下，獲取長期穩(wěn)健的超越基準(zhǔn)指數(shù)的收益。由于風(fēng)格鮮明，跟蹤緊密，對于做資產(chǎn)配置來說風(fēng)險和收益預(yù)期比較清晰，是參與權(quán)益市場較好的配置工具。
關(guān)鍵詞：量化｜“指數(shù)+”